Marathon Digital은 올해 BTC 채굴 수익이 악화되자 채권을 매각하여 비트코인을 매수했습니다.
채굴자는 빌린 돈을 사용해 대차대조표에 BTC를 추가하는 마이클 세일러의 발자취를 따르고 있습니다.
억만장자 마이클 세일러는 기업이 비트코인(BTC)을 대량으로 매수한 선구자로 유명하며, 빌린 돈을 사용해 공개적으로 거래되는 소프트웨어 개발사인 마이크로스트레티지(MSTR)를 세계 최대 암호화폐 보유 기업으로 키웠습니다.
이제 또 다른 회사, 놀라운 회사가 비슷한 전략을 따르고 있습니다. 그것은 비트코인 채굴자입니다. 이론적으로 채굴을 통해 할인된 BTC를 낚을 수 있는 회사입니다. 이 회사가 Saylor의 플레이북을 따르고, 비트코인 구매를 위한 자금을 조달하기 위해 부채를 판매하고, 그 빌린 돈을 사용하여 더 많은 코인을 채굴할 장비를 구매하지 않는다는 사실은 올해 채굴 부문이 얼마나 힘들어졌는지에 주목하게 합니다.
채굴자는 Marathon Digital(MARA)로, 이번 달에 3억 달러 규모의 전환사채(주식으로 전환 가능한 채권)를 매각하고 대부분의 수익금으로 4,144개의 비트코인을 매수했습니다.
더 많은 채굴 장비를 구매하는 것보다 “현재 채굴 해시 가격을 감안할 때, 내부 수익률(IRR)은 상황이 개선될 때까지 부채 또는 주식 발행 자금을 사용하여 비트코인을 구매하는 것이 주주에게 더 유리하다는 것을 나타냅니다.” 가장 큰 상장 채굴자가 최근 X에 게시했습니다. “해시 가격”은 채굴 수익성의 척도입니다.
MicroStrategy의 비트코인 축적 전략은 2022년 가격이 폭락하여 회사의 지분이 수중에 빠지면서 널리 비판을 받았습니다. MicroStrategy의 비트코인 비축이 회사가 지불한 것보다 수십억 달러 더 가치가 있다는 점을 감안할 때 지금은 아무도 웃지 않습니다.
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세일러가 2020년에 비트코인을 매수하기 시작한 이후 MicroStrategy와 Marathon의 주식 시장 행보는 대체로 비슷했습니다. 둘 다 본질적으로 비트코인 가격의 대리자였습니다. 올해 초 비트코인 ETF가 승인되기 전 시대에는 매력적인 특성이었습니다.
하지만 올해는 엄청난 차이가 있었습니다. MicroStrategy의 주가는 비트코인 가격을 계속 추적하면서 90%나 급등했습니다. Marathon은 채굴 사업이 훨씬 어려워지면서 약 40%나 폭락했습니다. 4월의 비트코인 반감기는 비트코인 채굴에 대한 보상을 절반으로 줄였고, 채굴자의 주요 수입원을 크게 줄였습니다.
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그 폭락 속에서 Marathon은 채굴한 비트코인을 모두 보관하고 더 많은 비트코인을 사기 위해 자금을 모으는 “완전 보유” 전략을 채택했습니다.
“전체 HODL 전략을 채택하는 것은 비트코인의 장기적 가치에 대한 우리의 확신을 반영합니다.” Marathon의 회장 겸 CEO인 프레드 티엘은 지난달 성명에서 이렇게 말했습니다. “우리는 비트코인이 세계 최고의 재무부 준비 자산이라고 믿고 국가 부의 기금이 보유한다는 아이디어를 지지합니다. 우리는 정부와 기업이 모두 비트코인을 준비 자산으로 보유하기를 권장합니다.”
HODL 전략을 처음 선보인 지 얼마 지나지 않아 3억 달러의 부채 제공을 발표했습니다. Marathon은 현재 25,000개 이상의 비트코인을 보유하고 있으며, 이는 상장 기업 중에서 MicroStrategy에 이어 두 번째입니다.
이익 압박
채굴의 어려움을 감안하면 MicroStrategy와 Marathon의 주가 차이는 놀라운 일이 아닙니다. 이 산업은 과밀하고 경쟁이 치열하며 비용이 증가했습니다. 상황을 더 악화시키는 것은 비트코인 네트워크의 해시레이트와 난이도(새로운 비트코인을 만드는 것이 얼마나 어려운지를 나타내는 두 가지 척도)가 높아지고 있다는 것입니다.
JPMorgan은 최근 8월 첫 2주 동안 네트워크 해시율이 상승하면서 채굴 수익성이 사상 최저로 떨어졌고, 해시 가격(채굴자가 채굴에 사용한 컴퓨팅 파워 단위당 받는 평균 보상)은 여전히 2022년 12월 수준보다 약 30% 낮고 반감기 이전 수준보다 약 40% 낮다고 밝혔습니다. 채굴자들은 이제 너무 스트레스를 받아 순수한 채굴자에서 벗어나(한때 수익성이 높은 전략) 인공 지능과 같은 다른 사업으로 다각화하여 생존해야 했습니다. 채굴자인 Swan Bitcoin은 단기적으로 수익이 부족하여 신규 주식 공모를 취소하고 일부 채굴 사업을 중단했습니다.
“현재 해시가격 수준에서 네트워크의 상당 부분은 여전히 수익성이 있지만, 미미할 뿐입니다.” Galaxy Research가 7월 31일자 메모에서 밝혔습니다. “중단한 일부 광부들은 긍정적인 총이익을 창출할 수 있기 때문에 계속 운영할 수도 있습니다. 그러나 운영 비용과 추가 현금 비용을 고려할 때 많은 광부들은 수익성이 없고 천천히 현금이 고갈되고 있습니다.” 보고서는 덧붙였습니다.
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게다가, 1월에 미국에서 비트코인 ETF가 출시되면서 암호화폐를 사고 싶지 않지만 여전히 암호화폐 투자 노출을 원하는 기관 투자자들에게 비트코인 채굴자 주식을 사는 것보다 더 직접적인 경로가 생겼습니다. ETF가 출시된 후, 채굴자를 공매도하고 ETF를 매수하는 것이 기관 투자자들 사이에서 널리 퍼진 거래 전략이 되었고, 본질적으로 채굴자의 주가 상승을 제한했습니다.
경쟁력을 유지하고 압박에서 살아남기 위해 광부들은 다각화 외에는 선택의 폭이 거의 없습니다. Marathon처럼 재무 상태가 튼튼한 광부가 순수 채굴 회사로 남기를 원하더라도 이미 자본 집약적인 사업에 더 많은 자본을 투자하거나 경쟁사를 매수해야 합니다. 두 가지 옵션 모두 시간이 걸리고 상당한 위험이 따릅니다.
이러한 관점에서 보면 Marathon이 MicroStrategy의 성공적인 플레이북을 따라 공개 시장에서 비트코인을 매수한 이유를 알아내는 것은 어렵지 않습니다.
“상당한 가격 상승 기간 동안 우리는 채굴에만 집중할 수 있습니다. 그러나 비트코인이 횡보하고 비용이 증가함에 따라, 최근에 그랬듯이, 우리는 기회주의적으로 ‘저점을 매수’할 것으로 예상합니다.” Marathon이 말했습니다.
채굴 산업에 전념하는 연구 및 커뮤니케이션 회사인 BlocksBridge Consulting의 설립자인 니샨트 샤르마는 Marathon의 BTC 축적 전략에 동의합니다. 그는 “비트코인 채굴 해시 가격이 기록적인 최저치를 기록하면서 기업은 (인공지능이나 고성능 컴퓨팅)과 같은 비암호화폐 수익원으로 다각화하거나 MicroStrategy의 접근 방식과 유사하게 예상되는 암호화폐 강세장을 둘러싼 투자자의 흥분을 사로잡기 위해 비트코인에 두 배로 투자해야 합니다.”라고 말했습니다.
“최대 비트코인 생산자인 MARA의 경우, 후자를 선택하는 것이 합리적입니다. 시장 가격보다 낮은 비용으로 채굴된 비트코인을 홀딩하고, 부채를 늘려 더 많이 구매하고, BTC 재고를 늘리는 것입니다.”
부채 자금 조달의 복귀?
Marathon의 비트코인 매수는 새로운 일이 아닙니다. 이 채굴자는 2021년에 1억 5천만 달러 상당의 비트코인을 매수했습니다. 새로운 점은 Marathon이 전환형 선순위 채권을 사용하여 회사 주식으로 전환할 수 있는 부채 유형을 사용하여 자금을 조달하여 더 많은 BTC를 매수했다는 것입니다. 이는 MicroStrategy의 전략과 유사합니다. Bernstein에 따르면 Saylor의 회사는 지금까지 비트코인을 매수하기 위해 40억 달러를 모금하여 회사가 잠재적인 비트코인 상승으로부터 이익을 얻는 데 도움이 되었고, 대차대조표에 있는 디지털 자산을 매각해야 할 위험을 낮추었습니다. 이 전략은 기관 투자자들에게 호응을 얻은 것으로 보입니다.
또한 전환사채는 회사에 비교적 적은 비용을 초래하고 주식 공모처럼 주주들의 지분을 즉시 희석하는 것을 피합니다. “비트코인 가격이 변곡점에 있고 시장의 호조가 예상됨에 따라, 우리는 이를 보유 주식을 늘리고, 즉시 희석되지 않는 저비용 자본원으로 전환사채를 활용할 수 있는 좋은 기회로 봅니다.”라고 Marathon은 말했습니다.
이 채굴자는 현재 10년 미국 국채 금리인 3.84%보다 저렴하고 MicroStrategy의 최근 인상률인 2.25%와 비슷한 2.125%의 이자율로 채권을 제공했습니다. 이 채굴자는 그렇게 낮은 이자율을 제공하면서도 투자자를 유치할 수 있었습니다. 투자자들은 부채에서 안정적인 수입을 얻고 채권을 자본으로 전환할 수 있는 옵션을 보유하여 주식의 잠재적 상승 가능성을 활용했기 때문입니다.
Blockware Intelligence는 보고서에서 “전통적인 부채 자금 조달에 비해 전환 사채의 이점은 $MARA가 사채를 자본으로 전환할 수 있기 때문에 다른 경우보다 훨씬 낮은 이자율을 얻을 수 있다는 것입니다.”라고 밝혔습니다.
저렴한 이자율로 부채를 조달할 수 있다는 것은 Marathon이 잠재적 인수를 위한 전쟁 자금을 마련하는 데 도움이 됩니다. Luxor Tech의 최고운영책임자인 Ethan Vera는 “비트코인 채굴 산업은 통합의 초기 단계에 있으며 자연스러운 인수자는 대차대조표가 큰 회사입니다.”라고 말했습니다. “비트코인 대차대조표 포지션을 추가하면 회사는 자금을 명확하게 사용하여 자본을 조달하는 동시에 잠재적인 M&A를 위해 대차대조표를 준비할 수 있습니다.”
사실, 이러한 부채 자금 조달은 많은 광부들이 구조가 좋지 않은 대출을 상환하지 못하면서 암호화폐 겨울 동안 시장에서 사라진 후 전체 채굴 산업에 다시 돌아올 수 있습니다. Galaxy는 “이전에는 광부들이 이용할 수 있는 부채 자금 조달 옵션이 주로 ASIC 담보를 중심으로 구성되었습니다.”라고 말하며, 2022년 가격 폭락 이후 이러한 대출의 유동성 부족이 전체 부문에 피해를 입혔다고 덧붙였습니다. 최근 부채 시장에 진출한 다른 광부로는 Core Scientific(CORZ)과 CleanSpark(CLSK)가 있습니다.
갤럭시는 “우리는 업계가 이제 부채를 지고 성장을 위해 주식 발행에만 의존하지 않을 만큼 훨씬 더 나은 입장에 있다고 믿는다”고 말했다.
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